央广网北京10月14日消息 当公司净利率远超同行业可比公司均值时，旗下的一家参股经销商却处于亏损状态。近期，央广财经记者带着这个疑问寻找这家经销商时，却发现其主要生产经营地是一片荒弃林地。
这家公司即为正在申报沪市主板IPO的广西百菲乳业股份有限公司（以下简称“百菲乳业”），而上述提及难以联系、且主要生产经营地为荒弃地的经销商则是百菲乳业参股49%的百菲那么牛（上海）乳业有限公司（以下简称“百菲那么牛”）。
净利率远超可比公司均值
百菲乳业是一家新三板挂牌公司，今年6月向上交所提交主板IPO申报材料后停牌至今。该公司主要从事乳制品和含乳饮料的研发、生产与销售，产品涵盖以生水牛乳、生牛乳为主要原料的灭菌乳、调制乳、发酵乳、巴氏杀菌乳以及含乳饮料等。
2022年至2024年（下称“报告期”），百菲乳业业绩实现连续增长。公司营业收入分别达到7.81亿元、10.75亿元、14.23亿元，年均复合增长率34.98%；归母净利润分别为1.15亿元、2.26亿元、3亿元，年均复合增长率61.14%，对应的净利率则分别为14.78%、21.05%、21.02%，呈现出强劲的发展态势。
需特别指出的是，百菲乳业的净利率在同行业可比公司中表现突出。申报稿中，百菲乳业列举了10家同行业可比企业，这些公司2024年度的净利率均值仅为0.25%，远低于百菲乳业。其中，仅有阳光乳业的净利率与百菲乳业接近；剩余9家企业里，南方乳业的净利率最高，虽达11.11%，但与百菲乳业仍存在较大差距。
净利率比较情况。图片来源：百菲乳业IPO申报稿
百菲乳业IPO申报稿提及，水牛奶是除牛奶之外的全球第二大奶源，水牛乳制品在乳制品产业中特色鲜明、地位突出。广西依托自身优势，已成为我国水牛奶主产区，构建起完整的产业链与产业集群，区域内聚集了百菲乳业、皇氏集团、南国乳业、壮牛乳业等为代表的一批专业化水牛乳制品生产企业。
截至2025年10月10日，企查查信息显示，上述四家企业中，仅有皇氏集团为上市公司。皇氏集团2025年半年报称：“公司已成为细分行业的优势品牌，市场份额多年位居水牛奶行业第一，已获得欧睿、尚普、沙利文关于‘水牛乳制品全国销量第一’的相关市场地位声明认证。”
然而，数据显示，皇氏集团2025年上半年毛利率和净利率分别为26.43%、-0.48%，远低于百菲乳业同期的36.95%、20.61%；2024年，皇氏集团毛利率和净利率分别为24.41%、-33.41%，同样大幅低于百菲乳业当年的40.39%、21.02%。
踪迹难寻的经销商
整体来看，百菲乳业的产品销售以经销模式为主。其中公司以线下经销模式实现的销售收入，在2022年至2024年占主营业务收入的比例分别为75.35%、71.12%和68.77%。
百菲那么牛相关情况。 图片来源：百菲乳业IPO申报稿
IPO申报稿显示，百菲那么牛系百菲乳业经销商，其主要从事乳制品、含乳饮料的销售，注册地和主要生产经营地均为“上海市奉贤区奉城镇奉柘公路921号1幢2层202室”。
从股权来看，百菲乳业2024年1月30日成为百菲那么牛股东，持有49%股权；那么牛生物新技术（上海）有限公司持有剩余51%股权。百菲那么牛作为参股公司，不纳入百菲乳业合并报表。
与百菲乳业21.02%的净利率不同，百菲那么牛2024年虽取得1012.75万元的营业收入，但净利润为-40.92万元。
2025年6月和9月，记者两次到达所谓的“上海市奉贤区奉城镇奉柘公路921号1幢2层202室”附近，但经过多番寻找也未找到对应的门牌号。
在当地一座桥梁侧面，记者找到了奉柘公路939号。一位现场工作人员告诉记者，桥这边只到了939号，奉柘公路921号应该是在桥的另一侧。循着当地人指引，记者翻过桥，走过一段林田后，能够找到有房屋建筑的区域则是奉柘公路885号。
随后，记者继续向多位当地居民询问奉柘公路921号的具体地址，对方均表示并不知情。不过，有两位居民指向记者刚刚经过的林田说，“这里以前有厂房，但现在已经拆掉了。”
记者在滴滴软件中搜索“奉柘公路921号”，定位显示的正是这片林田。
随后，记者又在百度地图搜索“奉柘公路921号”。当记者按照导航抵达目的地时，该地多位正在工作的人员纷纷表示，此处为大卫路1号，而非奉柘公路921号。其中两位人士称，该地大多为不锈钢和五金类的企业，印象中没有乳制品相关企业。
现场搜寻无果，记者尝试通过百菲那么牛的公开电话核实公司具体地址。通过国家企业信用信息公示系统，记者在该公司披露的年报里找到了3个公司联系电话。其中，记者拨通2021年年报披露的电话后，接线人表示不知道百菲那么牛这家公司，且该电话为私人电话。
记者继续多次拨打该公司2022年年报披露的电话，听筒里始终只有机械女声提示“您所拨打的电话号码是空号”。
当记者继续拨打该公司2023年和2024年年报披露的同一个电话时，打通后就自动挂断。
报告期后净利率出现下滑
由于百菲乳业是新三板挂牌公司，其报告期后的业绩情况可通过公开信息窥探一二。2025年上半年，公司毛利率较去年同期下降6.85个百分点，降至36.95%。主要原因在于，当期百菲乳业营业收入仅增长11.82%，而营业成本同比增幅却高达25.44%。
受此影响，数据显示，2025年上半年百菲乳业销售净利率为20.61%，较去年同期下降5.57个百分点。不过，对于毛利率与净利率下降的具体原因，百菲乳业在半年报中并未直接披露。
从报告期内数据来看，百菲乳业客户集中度较低，2024年前五大客户贡献的营业收入占公司总营业收入的比例为23.56%。其中，前四大客户分别为湖南鸣鸣很忙商业连锁股份有限公司（下称“鸣鸣很忙”）、北京京东世纪信息技术有限公司（京东自营）、浙江昊超网络科技有限公司（天猫超市）、福建万辰生物科技集团股份有限公司（下称“万辰集团”）。
记者初步搜索得知，鸣鸣很忙2024年毛利率和净利率分别为7.6%和2.1%；京东零售2024年经营利润率为4%；万辰集团2024年毛利率和净利率分别为10.76%和1.87%。相关数据，均远低于百菲乳业。
香颂资本董事沈萌对记者表示，虽然被归类为大客户，但实际上是主要的电商平台，所以两者之间的毛利率和净利率差不会受彼此影响，除非在电商平台上出现其他水牛奶竞品掀起价格战，否则电商平台本身的净利率和品牌企业的净利率彼此独立。
值得一提的是，作为水牛奶行业的上市公司，皇氏集团2025年上半年营业收入同比下降13.07%，归母净利润同比降幅更是达到549.66%。对此，皇氏集团在公告中解释称，2025年上半年，公司主营业务行业竞争加剧，传统市场价格战内卷严重，虽然公司积极调整营销思路，关闭部分低毛利率或亏损业务单元并加速向数字化转型，水牛奶系列产品的推广和渠道拓展取得积极成效，但受市场竞争和成本压力影响，公司营业收入与归母净利润仍同比下降。
据了解，目前国内水牛乳制品企业还包括石埠乳业、桂牛乳业、壮牛乳业、隔壁刘奶奶、亿小瓶等。另外据媒体报道，今年一季度，国货新锐品牌“认养”在京东超市的深度赋能与扶持下，仅用3个月时间便实现线上销售额突破千万元，其成长速度在水牛奶品类新品牌中处于领先水平。
产业时评人张书乐对记者表示，“水牛奶”作为一种新品，市场认可度不及传统乳品，还处在一种市场孵化阶段。线上线下会采取多品牌、单品类、多口味的突击策略，来测试消费者反映，而不会把所有的砝码押注在第三方单品上。
供应商疑团待解
除了经销商问题，百菲乳业的供应商情况同样需要进一步向市场解释。
2023年与2024年，百菲乳业第三大供应商均为浙江一多包装科技有限公司（下称“一多包装”）。该公司成立于2022年2月，2023年、2024年百菲乳业对其采购金额分别为4560.44万元、4866.27万元，占公司同期采购总额的比例分别为8.3%、6.12%。
针对“供应商成立不久便成为第三大供应商”这一疑问，百菲乳业在2024年4月的公告中解释称，一多包装的核心团队来自义乌市国和印刷有限公司（下称“国和印刷”），且一多包装股东苏英和是国和印刷的控股股东。国和印刷成立于2013年8月，是百菲乳业包材的长期供应商，2021年、2022年、2023年1-8月，百菲乳业对国和印刷的采购额分别为1050.45万元、219.25万元、0万元，后期采购逐步转移至一多包装。
不过，记者发现，在一多包装成立前的2021年，国和印刷并未进入百菲乳业前五大供应商名单。2021年，百菲乳业第五大供应商的采购金额为2651.97万元，是国和印刷当年采购额的2.52倍。
此外，天眼查与企查查信息显示，2022年11月至2023年10月期间，一多包装的注册地址为“浙江省温州市苍南县灵溪镇苍南县工业园区花莲路**号（浙江百菲乳业有限公司厂房内）”，而浙江百菲乳业有限公司是百菲乳业的全资子公司。
无独有偶，2023年7月成立的广西卓维包装科技有限公司（下称“卓维包装”），在成立次年也跻身百菲乳业前五大供应商行列。且天眼查与企查查信息显示，2025年1月之前，卓维包装的名称为“广西一多包装科技有限公司”。股权结构上，一多包装持有卓维包装10%的股份，剩余90%股份由章华群与陈礼贯持有。
记者初步计算，若将一多包装与卓维包装2024年的相关采购金额相加，总额将达到9115.61万元，这一数额已超过百菲乳业2024年第一大供应商的采购金额。
此外，百菲乳业2024年独立董事李静的薪酬为0万元。对此，百菲乳业在申报稿中解释称，根据《关于进一步规范党政领导干部在企业兼职（任职）问题的意见》等相关规定，独立董事李静不在公司领取独立董事津贴。
从履历来看，李静1983年5月至2012年7月就职于广西壮族自治区民族事务委员会，历任科员、主任科员、副处长；2012年7月退休；2017年6月至今，就职于广西奶业协会，担任执行秘书长。
关于百菲乳业IPO申报资料披露的百菲那么牛主要生产经营地为何与实际不符、一多包装与卓维包装为何能快速成为前五大供应商以及两家公司之间的具体关系等问题，央广财经向百菲乳业发送采访函，试图了解具体情况，但截至发稿，尚未收到公司正式回复。对于百菲乳业此次IPO申报的相关情况，记者将持续关注。
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